序
2008年的全球金融危機使衍生工具的風險成為人們關注的焦點。衍生工具是在20世紀70年代以來布雷頓森林體系瓦解后利率、匯率以及股價等金融資產價格波動
異常劇烈的背景下，為了適應投資者進行套期保值、轉移和規避風險的需要而產生的。由于衍生工具交易成本低、流動性強，能較好地防范、分散和轉移風險，使其
迅速成為投資者進行風險管理的重要工具，公司風險管理的主要方式轉變成衍生工具的運用。衍生工具被大量地運用于各種形式的風險管理，尤其是對市場風險的管
理，并且大大提高了風險管理的有效性和靈活性，利用衍生工具和金融工程技術管理風險成為現代風險管理的標志性特征。
然而，自20世紀90年代以來，衍生工具市場風起云涌，西方發達國家接連發生因從事衍生工具交易而導致巨額損失的案例，幾乎全球每一場經濟風暴和金融危機
都與衍生工具交易有著密切關系，因此，衍生金融市場的發展與其所涉及的風險格外引人注目。運用衍生工具究竟可以規避風險，還是增加風險也頗有爭議。經濟學
界評論“衍生工具是20世紀人類最富爭議的金融創新”。我國上市公司中也有部分公司在市場上運用衍生工具避險，但是套期保值損益波動劇烈，轟動市場的案例接
踵而來。因此，在諸如究竟是應該限制還是鼓勵企業運用衍生工具進行風險管理等問題上，無論是在學術界還是實務界，都存在爭議，有關政府決策部門也莫衷一是。
國外學術界針對衍生工具在企業中的運用進行了大量的理論和實證研究。目前由于國內資本市場并沒有完全開放，各種金融工具的種類并不是很豐富，股票、債
券、基金等主流金融工具雖然發展較快，但期貨、期權、遠期、互換等衍生工具尚處于萌芽狀態，有的甚至完全沒有出現。我國也有一些公司運用衍生工具進行風險
管理，由于披露數據要求等原因，還沒有建立起相關的研究數據。一直以來，雖然在國外利用衍生工具進行企業風險管理的規范和實證研究都比較豐富，但在國內進
行企業風險管理的研究基本上停留在方法的研究上，缺少量化的相關研究，而即使有一些實證研究，也集中在銀行、保險等金融類企業上，缺少對一般企業的實證研
究。我國公司運用衍生工具進行風險管理的動機及其對公司價值、業績和風險的影響是值得探討的問題。
本書立足財務研究的前沿，在借鑒國外相關理論和實證成果的基礎上，結合中國上市公司的制度背景，運用理論分析和實證研究相結合的研究方法，以滬、深兩
市非金融行業A股上市公司2007年和2008年年報數據為研究對象，針對上市公司衍生工具運用行為的動機、效果等相關問題展開研究，以期從根源上考察上市公司運用
衍生工具的影響因素，揭示衍生工具在我國上市公司中運用的效果，試圖找到我國上市公司運用衍生工具降低企業風險、增加企業價值的途徑。這對于我國企業風險
管理有一定的理論和現實意義，不但有助于上市公司科學地制定財務政策和投資決策，進一步完善公司財務管理制度和治理結構，也有助于證券監管機構的管理者了
解上市公司財務行為及其成因，為制定和完善我國證券市場監管政策提供科學依據。
賈煒瑩博士的專著《中國上市公司衍生工具運用研究》是在她的博士學位論文的基礎上修改、充實而成的。多年來，賈煒瑩博士在北京物資學院從事教學科研工
作，具有堅實寬廣的理論基礎，較強的獨立研究能力和良好的寫作水平。該書也是作者研究成果的階段性總結，全書邏輯清晰，結構合理，數據翔實，并得出了創新
性的研究成果和結論。這部著作獲得了北京物資學院學術專著的出版資助。作為她在博士學習階段的導師，我對她所取得的成績感到由衷的高興，并欣然為之作序。
陳寶峰
2009年11月于北京
摘 要
2008年的全球金融危機使衍生工具的風險成為人們關注的焦點。衍生工具是在20世紀70年代以來布雷頓森林體系瓦解后利率、匯率以及股價等金融資產價格波
動異常劇烈的背景下，為了適應投資者進行套期保值、轉移和規避風險的需要而產生的。由于衍生工具交易成本低、流動性強，能較好地防范、分散和轉移風險，
使其迅速成為投資者進行風險管理的重要工具。然而，自20世紀90年代以來，衍生工具市場風起云涌，幾乎全球每一場經濟風暴和金融危機都與衍生工具交易有著
密切關系。我國上市公司中也有部分公司在市場上運用衍生工具避險，但是套期保值損益波動劇烈，轟動市場的案例接踵而來。因此，在諸如究竟是應該限制還是
鼓勵企業運用衍生工具進行風險管理等問題上，無論是在學術界還是實務界，都存在爭議，有關政府決策部門也莫衷一是。
本書以我國非金融行業A股上市公司2007年和2008年年報數據為研究樣本，在借鑒國外研究的基礎上，結合中國資本市場的制度背景和市場環境，對衍生工具在
我國上市公司中的運用現狀進行了分析，在此基礎上通過構建結構方程模型檢驗了我國上市公司運用衍生工具的動機，運用衍生工具對上市公司業績、公司價值和
公司風險的影響，進而對衍生工具在上市公司中運用的監管和控制進行了研究，并提出了衍生工具在我國發展和運用的建議。
本書的研究表明：首先，目前我國上市公司衍生工具的運用深度和廣度都有限，仍處于起步階段。運用衍生工具的公司數量少，行業分布、地域分布比較集中，
衍生工具的運用種類少，總體金額水平低。其次，相對國外公司而言，中國公司有其特殊的制度和市場背景，中國上市公司的衍生工具運用存在著特殊的動機。西
方理論界提出的衍生工具運用的動機理論可以部分地適用于解釋中國上市公司的行為。我國上市公司運用衍生工具的動機因素是有限的和混合的，既體現了股東財
富最大化理論下的動機，也體現了管理者效用最大化理論下的動機，但是均不完全。第三，我國上市公司運用衍生工具并未像西方理論和實證研究指出的那樣起到
降低公司風險、提升公司價值的作用。在目前階段，我國上市公司運用衍生工具增加了公司的風險，對公司價值具有微弱的負面影響，衍生工具的運用對我國上市
公司的綜合影響是負面的。最后，結合美國次貸危機、中航油（新加坡）事件和國內三大航空公司燃油期權套期保值的案例分析表明，我國上市公司基本上是出于
規避風險的目的而參與衍生工具交易，但有些公司在從事衍生工具交易過程中呈現出投機的跡象，因此套期保值收益波動劇烈，衍生工具的運用應從公司外部和內
部兩個方面進行監管和控制。